Kommt der Ausstieg?

In diesem Jahr könnte die EZB ihre umstrittenen Anleihekäufe beenden. Ob dies tatsächlich gelingt, hängt jedoch von einigen Unwägbarkeiten ab. Weltweit zeichnet sich eine langsame Normalisierung der Geldpolitik ab.


Mario Draghi will sich noch nicht festlegen. Die große Mehrheit des Rates der Europäischen Zentralbank (EZB) wolle das Ende der umstrittenen Anleihekäufe der Notenbank offenhalten, sagte er zuletzt auf seiner Pressekonferenz im Dezember. Dennoch spricht einiges dafür, dass die EZB die Käufe in diesem Jahr beendet. Zum Jahresbeginn hat sie das Kaufvolumen bereits auf 30 Milliarden Euro pro Monat halbiert.

Einige Kollegen Draghis haben sich bereits klar für ein Ende im September ausgesprochen. Dies erwarten auch viele Ökonomen. Der wichtigste Grund dafür ist die gute Konjunktur. Im vergangenen Jahr hat das Wachstum der Euro-Zone sämtliche Prognosen von Ökonomen deutlich übertroffen und war höher als in den USA und Großbritannien. Auch für 2018 sind die wirtschaftlichen Aussichten günstig, nicht nur in der Euro-Zone, sondern weltweit. „Selten war der Ausblick auf das neue Jahr so gut wie jetzt“, schreibt der Chefvolkswirt der Berenberg Bank, Holger Schmieding.

Der Internationale Währungsfonds (IWF) rechnet damit, dass die Weltwirtschaft 2018 um 3,7 Prozent wächst. Der Aufschwung dürfte sich auch auf die Geldpolitik niederschlagen und denjenigen Argumente liefern, die für einen strafferen Kurs eintreten. Schmieding erwartet, dass die Euro-Zone 2018 im Schnitt um 2 bis 2,5 Prozent wächst – und damit deutlich stärker als ihr langfristiges Potenzial. Daher sei eine Verlängerung der Anleihekäufe über den September hinaus unwahrscheinlich.


Allerdings gibt es noch Unsicherheitsfaktoren. So ist die Inflation im Euro-Raum nach wie vor niedrig und bislang keine klare Trendwende nach oben absehbar. Commerzbank-Chefökonom Jörg Krämer etwa erwartet, dass die um besonders schwankungsanfällige Preise für Energie und Lebensmittel bereinigte Kerninflation für den Euro-Raum in diesem Jahr bei rund einem Prozent verharrt.

Die EZB dagegen strebt eine Inflation von knapp unter zwei Prozent an. Einen wichtigen Grund für die schwache Inflation sieht Krämer darin, dass die Löhne im gesamten Euro-Raum angesichts einer Arbeitslosigkeit von immer noch fast neun Prozent nur langsam steigen würden. Der Commerzbank-Chefökonom erwartet daher, dass die EZB ihre Käufe über September hinaus verlängert.


Wichtige Personalien in den USA und der Eurozone

Im Vergleich zu Europa sind die USA im Wirtschaftszyklus schon weiter. Die US-Notenbank Federal Reserve hat ihre Anleihekäufe bereits beendet und damit begonnen, ihre Bilanz zu schrumpfen, indem sie immer weniger auslaufende Zinspapiere in ihrem Bestand durch Neukäufe ersetzt.

Auch in den USA hängt der weitere geldpolitische Kurs davon ab, wie sich die Inflation entwickelt. Außerdem sind Ökonomen und auch die Mitglieder der Fed noch unschlüssig, wie sich die dortige Steuerreform auf das Wachstum auswirkt. Die meisten Ökonomen erwarten einen leicht positiven Effekt. Je stärker die Reform das Wachstum anschiebt, desto wahrscheinlicher werden zusätzliche Zinserhöhungen. Mehrheitlich erwarten die Mitglieder der Fed drei Zinserhöhungen 2018.


Berenberg Chefvolkswirt Schmieding dagegen rechnet in den USA sogar mit vier Zinserhöhungen um jeweils 25 Basispunkte. Doch es gibt einige Unsicherheit über den weiteren Kurs nicht zuletzt deshalb, weil es bei der Fed in diesem Jahr einen größeren personellen Umbruch geben wird. Im Februar tritt Jerome Powell die Nachfolge von Janet Yellen als Chef der Fed an. Nach der Berufung von Powell müssen bei der US-Notenbank noch vier weitere Spitzenpositionen besetzt werden, was erheblichen Einfluss auf den weiteren Kurs haben kann.

Auch bei der EZB rückt das Ende der Ära des bisherigen Präsidenten Mario Draghi näher. In diesem und im nächsten Jahr werden mehrere Spitzenpositionen neu besetzt. Als erster wird Vizepräsident Vítor Constâncio im Juni 2018 aus dem Amt scheiden, Draghi selbst dann Ende Oktober 2019. Zu den Favoriten für die Draghi-Nachfolge zählen Bundesbank-Präsident Jens Weidmann und sein französischer Amtskollege Francois Villeroy de Galhau. Auch in der Europa dürfte daher das Rennen um die Spitzenposten in diesem Jahr eine große Rolle spielen.

KONTEXT

Worum es bei dem Verfahren zur EZB-Geldschwemme geht

Welche Papiere erwirbt die EZB?

Seit Anfang März 2015 erwerben die Währungshüter jeden Monat verschiedene Wertpapiere im großen Stil - vor allem Staatsanleihen der Euro-Länder. Genau um diese Staatsanleihen geht es dem Verfassungsgericht. Eine Anleihe ist eine Art Schuldschein, die Ausgabe von Staatsanleihen eine Art Kreditaufnahme. Staaten besorgen sich auf diese Weise frisches Geld bei Banken und Investoren wie Fonds oder Versicherungen. Für jede Anleihe wird festgelegt, wann der Staat das Geld zurückzahlen muss und wie viel Zinsen er dem Geldgeber dafür zahlen muss. Je riskanter eine Staatsanleihe aus Sicht der Gläubiger ist, desto höhere Zinsen muss der Schuldner einräumen, um Käufer zu finden. Indem die EZB Staatsanleihen kauft, sinkt das Zinsniveau für diese Papiere. Staaten, aber auch Unternehmen sollen so billiger an Geld kommen.

Um welche Summen handelt es sich?

Seit Beginn des Programms im März 2015 hat die EZB Anleihen und andere Wertpapiere im Volumen von insgesamt bisher 2,01 Billionen Euro gekauft (Stand: Ende Juli). Der größte Teil sind Staatsanleihen sowie Schuldtitel europäischer Institutionen. Monatlich nehmen die Währungshüter derzeit rund 30 Milliarden Euro in die Hand. Das Programm soll noch bis mindestens September 2018 laufen.

Warum flutet die EZB die Märkte mit Geld?

Die Währungshüter wollen mit der Geldschwemme die Inflation und Konjunktur im Euroraum ankurbeln. Im Idealfall kommt das zusätzliche Zentralbankgeld über die Banken, denen die Notenbank Wertpapiere abkauft, über Kredite bei Unternehmen und Verbrauchern an. Geben Verbraucher und Unternehmen mehr aus, kommt die Konjunktur in Schwung, die Arbeitslosigkeit sinkt, Gewerkschaften können in der Regel höhere Löhne durchsetzen. Die Inflation steigt.

Warum kann eine niedrige Inflation gefährlich sein?

Dauerhaft niedrige oder gar sinkende Preise können Unternehmen und Verbraucher dazu bringen, Investitionen aufzuschieben - in der Hoffnung, dass es bald noch billiger wird. Dadurch kann eine gefährliche Spirale aus sinkenden Preisen und sinkender Nachfrage in Gang kommen. Im schlimmsten Fall würde das die Konjunktur abwürgen. Die EZB strebt eine Teuerungsrate von knapp unter 2,0 Prozent an - weit genug entfernt von der Nulllinie.

Welche Rolle spielt die Deutsche Bundesbank?

Die Käufe werden zum größten Teil über die Notenbanken der Eurostaaten abgewickelt. Die Bundesbank ist mit 25,6 Prozent am eingezahlten Kapital größter EZB-Anteilseigner. Etwa ein Viertel der Wertpapierkäufe entfällt damit auf Deutschland. Die nationalen Zentralbanken konzentrieren sich vor allem auf Papiere des jeweiligen Heimatlandes. Die Bundesbank hat also vor allem deutsche Staatsanleihen in ihren Büchern. Diese gelten als besonders sicher.

Warum ist das ein Fall für deutsche Verfassungsrichter?

Kritiker wie der frühere CSU-Vize Peter Gauweiler und der einstige AfD-Mitbegründer Bernd Lucke haben gegen das gewaltige Kaufprogramm geklagt. Sie sind überzeugt, dass die EZB damit nicht nur Währungs-, sondern auch Wirtschaftspolitik betreibt - das ist der Notenbank untersagt. Als deutsche Wähler und Steuerzahler sehen sich die Kläger in ihren Rechten verletzt: Ohne dass der Bundestag dem je zugestimmt habe, gehe die Bundesbank für die EZB Milliardenrisiken ein.

Wie sieht die EZB das?

Die Währungshüter erwerben die Anleihen nicht direkt von den Staaten, sondern von Banken und anderen Investoren. Nach ihren Statuten dürfen sie bereits im Umlauf befindliche Papiere kaufen. Um nicht in den Verdacht der verbotenen Staatsfinanzierung zu geraten, hat sich die Notenbank auferlegt, höchstens 33 Prozent der Staatsanleihen eines Eurolandes beziehungsweise eines einzelnen Wertpapiers zu kaufen. Den Bundesverfassungsrichtern scheint das aber nicht auszureichen.

Wie geht es jetzt weiter?

Die Richter beantragen, dass der EuGH in einem beschleunigten Verfahren entscheidet. Solche Vorabentscheidungsverfahren dauern im Schnitt knapp fünf Monate. Anschließend soll es in Karlsruhe eine mündliche Verhandlung geben. Bis zur Urteilsverkündung vergehen danach erfahrungsgemäß noch einmal mindestens mehrere Monate. Mit der endgültigen Entscheidung dürfte also eher gegen Ende kommenden Jahres zu rechnen sein. Im äußersten Fall könnte das Verfassungsgericht der EZB dazwischen grätschen und die deutsche Beteiligung an den Anleihenkäufen verbieten. Die große Frage ist allerdings, ob das Kaufprogramm dann überhaupt noch läuft - Beobachter mutmaßen, dass die Notenbank den schrittweisen Ausstieg 2018 vollziehen könnte.