Im Bann der Notenbanken

Die Top-Entscheider der Geldpolitik treffen sich in dieser Woche im amerikanischen Jackson Hole. Schon häufig wurden dort historische Beschlüsse eingeleitet. Auch dieses Mal?


Viele Sparer warten sehnlichst darauf, dass die Europäische Zentralbank (EZB) ihre Geldpolitik ändert. Am kommenden Freitag bietet sich dafür eine gute Gelegenheit. Notenbankchef Mario Draghi wird an einem ganz besonderen Ort sprechen: Im amerikanischen Jackson Hole. Hier in den Rocky Mountains leitete er 2014 den historischen Beschluss der Notenbank ein, massiv Anleihen zu kaufen. Anders als damals wächst die Wirtschaft im Euro-Raum inzwischen wieder kräftig, und die Gefahr einer Deflation, also sinkender Preise, scheint gebannt.

Eigentlich gute Voraussetzungen für einen Kurswechsel, doch die Ausgangslage für den Notenbankchef ist dennoch schwierig. Das liegt vor allem an der massiven Aufwertung des Euros in den vergangenen Monaten. Dagegen hat die Chefin der US-Notenbank Fed, Janet Yellen, längst bewältigt, was Draghi noch bevorsteht. Sie wird auf der Konferenz zum Thema Finanzstabilität sprechen.

Vielen EZB-Ratsmitgliedern bereitet vor allem die massive Aufwertung des Euros in den vergangenen Monaten Kopfschmerzen. Ein höherer Wechselkurs dämpft die Wirtschafts- und Preisentwicklung – und könnte so das Erreichen des EZB-Ziels einer Inflation von zwei Prozent gefährden. Daher gehen Analysten eher davon aus, dass sich der Notenbankchef zurückhält.


„Ich erwarte in Jackson Hole keine großen Ankündigungen von Draghi“, sagt Commerzbank-Ökonom Michael Schubert. Der EZB-Präsident werde sich nicht festlegen und den geldpolitischen Kurs offenhalten, glaubt er. Für diese Einschätzung spricht auch das Protokoll der Ratssitzung im Juli. Darin heißt es, der EZB-Rat werde im Herbst über die Zukunft der Anleihekäufe entscheiden. Sollte Draghi schon in Jackson Hole der Diskussion vorgreifen und eine Richtung vorgeben, würde er damit wohl andere Ratsmitglieder verärgern.

Bislang kauft die EZB monatlich für 60 Milliarden Euro Staatsanleihen der Euro-Länder. Damit will sie die Inflation im Euro-Raum in Richtung des mittelfristigen Ziels von knapp unter zwei Prozent treiben. Angesichts des wirtschaftlichen Aufschwungs in der Euro-Zone und einer etwas höheren Inflation rechnen viele Ökonomen damit, dass die EZB demnächst ankündigt, ihre Bondkäufe 2018 schrittweise auslaufen zu lassen.


Yellen spricht über Finanzstabilität

Doch vor diesem Schritt scheinen viele in der Notenbank noch zurückzuschrecken. Einige Ratsmitglieder fürchten einen weiteren Anstieg des Euro-Wechselkurses. Es sei „die Sorge über ein mögliches künftiges Überschießen des Wechselkurses geäußert worden“, heißt es in dem Protokoll der Juli-Sitzung. Der Euro hatte seit Jahresanfang bis zu der Zinssitzung mehr als elf Prozent zum Dollar zugelegt. Ein starker Euro macht Waren hiesiger Firmen auf dem Weltmarkt teurer und verschlechtert dadurch ihre Wettbewerbsfähigkeit. Gleichzeitig macht er Importe billiger und drückt so die Inflation.


Gegen eine Kursänderung Draghis in Jackson Hole spricht auch, dass die Inflation im Euro-Raum nach wie vor deutlich unter zwei Prozent liegt. Trotz der ultralockeren Geldpolitik nahmen die Verbraucherpreise im Juli nur um 1,3 Prozent zu. Damit fiel der Preisanstieg genau so schwach aus wie im Juni.

Die Chefin der US-Notenbank Fed, Janet Yellen, wird zum Thema Finanzstabilität sprechen. Sie hat es etwas leichter als Draghi. Die Fed hat ihre Anleihekäufe längst beendet und den Leitzins bereits von 0-0,25 Prozent auf inzwischen 1-1,25 Prozent erhöht. Außerdem hat sie im Juni bereits angekündigt, dass sie in diesem Jahr ihre Bilanz schrumpfen lassen will. Im Zuge der Krisenbekämpfung war diese auf 4,5 Billionen Dollar angeschwollen. Die Fed hat also alle Weichen für den Ausstieg aus der lockeren Geldpolitik gestellt, viel Potenzial für Überraschungen gibt es hier nicht. Unklar ist allenfalls noch, wann genau die Fed mit der Bilanzverkürzung beginnt.


Dass sich Yellen dazu noch detaillierter äußert, ist aber eher unwahrscheinlich. Dadurch dürfte ein anderes Thema in den Vordergrund rücken: Das Phänomen der niedrigen Inflation, das die USA ähnlich betrifft wie die Euro-Zone. Obwohl sich die Arbeitslosigkeit seit der Krise mehr als halbiert hat, steigen auch auf der anderen Seite des Atlantiks die Preise nur sehr langsam. Im Juni sank die Inflationsrate auf 1,4 Prozent.

KONTEXT

Worum es bei dem Verfahren zur EZB-Geldschwemme geht

Welche Papiere erwirbt die EZB?

Seit Anfang März 2015 erwerben die Währungshüter jeden Monat verschiedene Wertpapiere im großen Stil - vor allem Staatsanleihen der Euro-Länder. Genau um diese Staatsanleihen geht es dem Verfassungsgericht. Eine Anleihe ist eine Art Schuldschein, die Ausgabe von Staatsanleihen eine Art Kreditaufnahme. Staaten besorgen sich auf diese Weise frisches Geld bei Banken und Investoren wie Fonds oder Versicherungen. Für jede Anleihe wird festgelegt, wann der Staat das Geld zurückzahlen muss und wie viel Zinsen er dem Geldgeber dafür zahlen muss. Je riskanter eine Staatsanleihe aus Sicht der Gläubiger ist, desto höhere Zinsen muss der Schuldner einräumen, um Käufer zu finden. Indem die EZB Staatsanleihen kauft, sinkt das Zinsniveau für diese Papiere. Staaten, aber auch Unternehmen sollen so billiger an Geld kommen.

Um welche Summen handelt es sich?

Seit Beginn des Programms im März 2015 hat die EZB Anleihen und andere Wertpapiere im Volumen von insgesamt bisher 2,01 Billionen Euro gekauft (Stand: Ende Juli). Der größte Teil sind mit 1,66 Billionen Euro Staatsanleihen sowie Schuldtitel europäischer Institutionen. Monatlich nehmen die Währungshüter derzeit rund 60 Milliarden Euro in die Hand. Das Programm soll noch bis mindestens Ende 2017 laufen, insgesamt sollen es 2,28 Billionen Euro werden.

Warum flutet die EZB die Märkte mit Geld?

Die Währungshüter wollen mit der Geldschwemme die Inflation und Konjunktur im Euroraum ankurbeln. Im Idealfall kommt das zusätzliche Zentralbankgeld über die Banken, denen die Notenbank Wertpapiere abkauft, über Kredite bei Unternehmen und Verbrauchern an. Geben Verbraucher und Unternehmen mehr aus, kommt die Konjunktur in Schwung, die Arbeitslosigkeit sinkt, Gewerkschaften können in der Regel höhere Löhne durchsetzen. Die Inflation steigt.

Warum kann eine niedrige Inflation gefährlich sein?

Dauerhaft niedrige oder gar sinkende Preise können Unternehmen und Verbraucher dazu bringen, Investitionen aufzuschieben - in der Hoffnung, dass es bald noch billiger wird. Dadurch kann eine gefährliche Spirale aus sinkenden Preisen und sinkender Nachfrage in Gang kommen. Im schlimmsten Fall würde das die Konjunktur abwürgen. Die EZB strebt eine Teuerungsrate von knapp unter 2,0 Prozent an - weit genug entfernt von der Nulllinie. Die Zeiten der Mini-Inflation im Euroraum sind inzwischen vorbei. Im Juli lag die Rate bei 1,3 Prozent.

Welche Rolle spielt die Deutsche Bundesbank?

Die Käufe werden zum größten Teil über die Notenbanken der Eurostaaten abgewickelt. Die Bundesbank ist mit 25,6 Prozent am eingezahlten Kapital größter EZB-Anteilseigner. Etwa ein Viertel der Wertpapierkäufe entfällt damit auf Deutschland. Die nationalen Zentralbanken konzentrieren sich vor allem auf Papiere des jeweiligen Heimatlandes. Die Bundesbank hat also vor allem deutsche Staatsanleihen in ihren Büchern. Diese gelten als besonders sicher.

Warum ist das ein Fall für deutsche Verfassungsrichter?

Kritiker wie der frühere CSU-Vize Peter Gauweiler und der einstige AfD-Mitbegründer Bernd Lucke haben gegen das gewaltige Kaufprogramm geklagt. Sie sind überzeugt, dass die EZB damit nicht nur Währungs-, sondern auch Wirtschaftspolitik betreibt - das ist der Notenbank untersagt. Als deutsche Wähler und Steuerzahler sehen sich die Kläger in ihren Rechten verletzt: Ohne dass der Bundestag dem je zugestimmt habe, gehe die Bundesbank für die EZB Milliardenrisiken ein.

Wie sieht die EZB das?

Die Währungshüter erwerben die Anleihen nicht direkt von den Staaten, sondern von Banken und anderen Investoren. Nach ihren Statuten dürfen sie bereits im Umlauf befindliche Papiere kaufen. Um nicht in den Verdacht der verbotenen Staatsfinanzierung zu geraten, hat sich die Notenbank auferlegt, höchstens 33 Prozent der Staatsanleihen eines Eurolandes beziehungsweise eines einzelnen Wertpapiers zu kaufen. Den Bundesverfassungsrichtern scheint das aber nicht auszureichen.

Wie geht es jetzt weiter?

Die Richter beantragen, dass der EuGH in einem beschleunigten Verfahren entscheidet. Solche Vorabentscheidungsverfahren dauern im Schnitt knapp fünf Monate. Anschließend soll es in Karlsruhe eine mündliche Verhandlung geben. Bis zur Urteilsverkündung vergehen danach erfahrungsgemäß noch einmal mindestens mehrere Monate. Mit der endgültigen Entscheidung dürfte also eher gegen Ende kommenden Jahres zu rechnen sein. Im äußersten Fall könnte das Verfassungsgericht der EZB dazwischen grätschen und die deutsche Beteiligung an den Anleihenkäufen verbieten. Die große Frage ist allerdings, ob das Kaufprogramm dann überhaupt noch läuft - Beobachter mutmaßen, dass die Notenbank den schrittweisen Ausstieg 2018 vollziehen könnte.

KONTEXT

Best of Mario Draghi

3.11.2011

"Wir werden von niemandem gedrängt. Wir sind unabhängig. Wir bilden uns unsere eigene Meinung. Das ist es."

(Draghi bei seiner ersten Pressekonferenz nach seinem Amtsantritt am 3.11.2011 in Frankfurt)

26.7.2012

"Die EZB ist bereit, im Rahmen ihres Mandats alles zu tun, was nötig ist, um den Euro zu retten. Und glauben Sie mir: Es wird genug sein."

(Draghi am 26.7.2012 in London)

3.4.2014

"Der EZB-Rat ist sich einig, dass die EZB gegebenenfalls auch weitere unkonventionelle Maßnahmen im Rahmen ihres Mandats einsetzen wird, um die Risiken einer zu langen Periode niedriger Inflationsraten in den Griff zu bekommen."

(Draghi nach der Sitzung des EZB-Rates am 3.4.2014 in Frankfurt)

26.5.2014

"Wir werden nicht zulassen, dass die Inflation zu lange auf zu niedrigem Niveau bleibt."

(Draghi am 26.5.2014 bei einer EZB-Konferenz im portugiesischen Sintra)

5.6.2014

"Das ist ein bedeutendes Maßnahmenpaket. Sind wir schon am Ende? Nein. Wir sind hiermit nicht am Ende, solange wir uns im Rahmen unseres Mandates bewegen."

(Draghi am 5.6.2014 in Frankfurt nachdem die Notenbank ein ganzes Bündel von Maßnahmen gegen Mini-Inflation und Konjunkturschwäche im Euroraum beschlossen hat)

4.9.2014

"Wir mussten etwas tun, das ist unsere Pflicht."

(Draghi am 4.9.2014 in Frankfurt zum EZB-Beschluss, Kreditverbriefungen und Pfandbriefe zu kaufen)

22.1.2015

"Ich könnte ein paar Witze dazu erzählen. Aber ich lese einfach noch mal das Eingangsstatement vor. Denn das ist alles, was wir heute sagen können. Und ich vermeide Witze in dieser Sache lieber."

(Draghi am 22.1.2015 auf die Frage eines Journalisten: "War's das jetzt? War's das - oder können die Leute erwarten, dass die Geldpolitik demnächst noch verschärft wird?")

3.9.2015

"Wir haben den Willen und die Fähigkeit zu reagieren, falls dies notwendig ist."

(Draghi am 3.9.2015 zu einer möglichen Ausweitung des Anleihenkaufprogramms)

9.3.2017

"Unsere Geldpolitik war erfolgreich."

(Draghi am 9.3.2017 zum Anstieg der Inflation auf zwei Prozent)

9.3.2017

"Es gibt nicht mehr das Gefühl, dass das Risiko einer Deflation drängend ist."

(Draghi am 9.3.2017 zum Erfolg seiner expansiven Geldpolitik)